[암호화폐 업계 현황] Transaction Cost Analysis - 거래비용분석2

 

지난번 'Transaction Cost Analysis - 거래비용분석1'로부터 이어지는 조사입니다. TCA 관련 개념과 이를 셀사이드의 핵심 역량으로 구분하고 해당사들이 어떻게 공급하는지 잘 설명되어 있는 보고서, 백서 등을 정리해보았습니다. 

2022.05.15 - [금융권 자기계발] - Transaction Cost Analysis - 거래비용분석1

Transaction Cost Analysis - 거래비용분석1

 

 

1.삼성증권 전균 애널리스트 - TCA 관련 보고서

 

전균-삼성증권-TCA.pdf

1.26MB

 

-거래비용분석 전문기관인 ITG(이후 Virtu Financial이 인수)는 전 세계 주요시장의 거래비용에 대해 분기별로 보고서를 발표. ITG가 제시하는 거래비용은 주문도달가격과 집행가격의 차이인 implementation shortfall(묵시적 거래비용)과 거래소 등에 납부하는 수수료(명시적 거래비용) 등을 포함. 미국 주식시장에서 거래비용은 묵시적 거래비용이 높은 비중. 

-거래비용 축소방안: 유동성을 공급하는 시장가 호가보다 유동성을 소비하는 지정가 호가가 상대적으로 거래비용을 줄이는 방법. 또한 대량주문보다는 분할주문으로 거래를 수행하는 것이 시장충격을 분산. 거래속도를 높여 기회비용을 줄이는 것도 거래비용을 낮출 수 있는 접근법=> 알고리즘 트레이딩의 발달

-알고리즘 트레이딩: 시장충격을 최소화하며 최선의 가격으로 체결되도록 주문을 집행하는 거래방법.

Sugihara Yoshihiko는 크게 정적인 접근과 동적인 접근으로 분류.

정적인 접근은 과거 데이터를 기반으로 분할주문량과 타이밍을 주문 집행 이전에 결정하여 그대로 주문 집행. 벤치마크형과 비용 우선형이 있음. 벤치마크형은 VWAP, TWAP과 같이 투자자가 설정한 벤치마크에 최대한 근접하여 집행하려는 방식. 

동적인 접근은 시장상황에 따라 주문집행방식을 조정할 수 있도록 융통성을 부가하는 방식. 정적인 접근에 근거한 주문 유형에는 벤치마크형과 비용우선형, 그리고 참가형과 기회발견형 등이 존재. 동적 벤치마크형은 POV(percentage of volume)와 다이나믹 MOC형 등이 있음. POV는 VWAP 방식을 따르면서 장중 거래량이 증가하는 시점에서 주문집행을 가중하는 방식. 참가형은 호가정보나 스프레드를 최대한 변화시키지 않으면서 주문을 집행하여 시장을 움직이는 것을 박는 방식. 아이스버그형이나 페깅형 등이 참가형에 포함. 

 

-주문유형도 다양하게 존재. 한국거래소 유가증권시장에서 허용되는 주문유형은 지정가주문, 시장가주문, 조건부지정가주문, 최유리지정가주문, 최우선지정가주문으로 구분. 해외거래소에는 더욱 다양한 주문 유형 존재. 미국 NYSE에서는 20종이 넘는 주문유형 존재. 

-TCA는 거래비용 파악과 시장충격 요인분석을 종합하여 투자자가 주문집행과정에서 최소의 거래비용을 달성할 수 있는 최적의 주문집행방식을 찾아내는 일련의 과정. 

-초보적인 TCA: 주문집행보고서, 사전에 정해진 벤치마크 대비 주문집행의 성과평가서(post trade 보고서). 예를 들어 평균 거래단가와 거래대금 결제 내역서, 보유 유가증권 현황 및 평가손익 등.

-선진적인 TCA: 주문집행 결정단계에서부터 실행 및 사후평가 단계까지 종합적으로 파악할 수 있는 시스템. 장 시작 전 또는 주문집행 이전에 과거 데이터를 통한 시장충격비용을 파악하여 최적의 주문전략을 제시할 수 있는 사전분석(pre-trade)과 주문집행결과 분석 및 평가보고서 작성을 자동적으로 수행하는 사후분석(post-trade), 주문집행 과정에서 발생하는 거래데이터를 축적하고 실시간으로 분석할 수 있는 정보보관처리 시스템 등이 포함되는 구조. 

-TCA 활용목적: 집행성과 평가, 투자스타일 검증, 브로커 비교평가, 매니저 비교평가, 트레이더 비교평가, 실시간 주문집행관리

 

 

2.LMAX 거래소

https://www.lmax.com/documents/LMAXExchange-FX-TCA-Transaction-Cost-Analysis-Whitepaper.pdf

TCA(Transaction Cost Analysis, 매매 비용 분석)

외환 상품은 Last Look 거래소에서 많이 체결됨. Last Look liquidity 그리고 Firm liquidity에 대한 구분.

• Last Look: 외환 시장과 같은 중앙 거래소가 없는 시장에서 유동성 공급자를 보호하기 위한 장치로, 유동성 공급자는 체결(fill), 호가 변경(requote), 거절(reject)의 옵션을 선택할 수 있음. 
• Firm Liquidity: Central Limit Order Book(중앙지정가 주문시스템)

TCA를 올바르게 적용하기 위해 트레이더들은 firm liquidity와 last look liquidity 거래소가 어떻게 다르게 운영되는지 알아야 함.

 

5가지 고려사항

1)Fill ratio: 체결 비율

• 2016년 체결되었던 7mio 주문에 대한 분석, 3개의 투자은행 유동성공급자, 3개의 HFT 유동성공급자, 1개의 Firm Liquidity 유동성 공급자를 놓고 봤을 때, 시장가 주문의 체결 비율은 Firm Liquidity 유동성 공급자가 높음(거의 100%), 지정가 주문의 체결 비율은 Firm Liquidty 유동성 공급자가 낮음(시장이 지정가 대비 움직이면서 "reject").

2)Price variation: 슬리피지

3)Hold time: 레이턴시

4)Bid-offer spread: 매수/매도 스프레드

5)Market impact: 거래에 의한 시장가 변동

 

질문

• TCA 고려사항은 last look과 firm liquidity 거래소에서 매매 비용을 정확히 측정할 수 있는지?
• 어떤 고려사항이 제일 firm liquidity 거래소의 절차까지 고려하는지?
• 체결 비용은 last look과 firm liquidity 거래소에서 얼마나 차이가 나는지?

3.돌피님

http://egloos.zum.com/dolppi/v/3023966

-ITG(Investment Technology Group) - 위탁매매를 하는 증권사라는 점에서 국내 증권사들과 유사하지만 이름답게 IT 솔루션을 이용한 주문 서비스에 특화되어 있음. 국내에도 ITG사를 통해 유입되는 주문들이 꽤 있는 것으로 알고 있음. HFT를 전문으로 하는 Ingensoma Trading Group과는 별개. 2011년 FIX 행사에서도 TCA 서비스가 화두. 당시 주제 발표를 했던 크레디트 스위스 증권 조세핀 킴 이사님이 한국에서도 트레이딩 품질에 대한 계량화가 필요하다고 강조. TCA 서비스가 위탁 영업에 있어 경쟁력이 될 것이라는 의미이기도 하고, 해외에서는 이미 일반화되어 있는 서비스임에도 국내에서 너무 뒤쳐져 있다는 뜻.

 

-거래비용: 묵시적 비용에 대해 분석하고 최소화하는 것이 거래비용분석의 궁극적 목적. VWAP, TWAP은 시장의 평균가격 대비 트레이딩 성과를 상대적으로 측정. 일반적으로 VWAP 대비 10bp 이내면 우수, 20bp 이내면 무난, 30bp 이면 그럭저럭, 그 밖으로 벗어나면 불만. 목표가격을 의사결정시점의 가격으로 설정하게 되면 implementation shortfall. 고객이 주문에 대한 의사결정을 한 시점의 가격, 혹은 주문이 증권사에 도달한 시점의 가격(arrival price)을 목표가격으로 설정하여 비용 측정 가능.

 

-거래비용의 분해: 스프레드, 시장충격비용, 변동성

-최적의 주문전략: 포트폴리오를 리밸런싱 한다고 할 때 과연 며칠에 걸쳐 매매를 할 것인가. 시장충격비용과 변동성을 매개변수로 하는 효용함수를 정하고 이 함수를 최적화시키는 시간 값을 구하면 매매 일수가 나옴. (Almgren-Chris 등등 논문 참고) 인트라데이로 축소시키면 TWAP, VWAP과는 별개의 주문분할전략. 이 전략을 implementation shortfall, 또 여기서 발전시킨 것이 adaptive arrival prcie 전략. 최적 주문전략에서 사용하는 효용함수를 이용하면 알고리즘매매에 사용되는 몇가지 수량분할전략에 대해 주문을 내기 전 시뮬레이션이 가능(pre-trade analysis). 증권사 브로커는 고객에게 pre-trade/TCA/post-trade 분석에 이르는 트레이딩 분석 서비스를 제공하고, 성과를 통해 경쟁력을 평가.

 

http://dolppi.egloos.com/1516719

거래비용분석 (Transaction Cost Analysis)

-증권사의 가장 기본적인 업무는 주식 매매에 관한 고객의 지시를 받아 거래소에서 주식을 사고 파는 매매대행 (brokerage service, agency trading). 더 많은 고객 유치를 위해 보고서를 발간하고 인맥을 통한 영업.

-다만 경쟁 심화 및 고객들의 전문성이 높아짐에 따라 전통적 영업은 한계에 도달.
이를 타개하기 위한 노력으로 수수료 경쟁->DMA의 발전. 매매에 관한 의사결정, 주문실행, 매매보고 등의 모든 과정은 고객이 직접 처리하고, 증권사는 거래소와 고객 사이에서 자동화된 주문 전달 통로만 제공하는 것. 다만 DMA는 국내 수수료가 너무 낮아 증권사에서 크게 매력을 못 느낌.

또 다른 노력으로 주식 매매의 품질을 높임. 매매 서비스(execution service) - 주식 매매를 하는 것도 고객에 대한 서비스의 하나이므로 양질의 서비스를 고객에게 제공하여 영업력의 극대화 제고.

execution service의 품질을 측정하는 기준은 VWAP. 총거래대금을 총거래수량으로 나눈 것으로 시장에서 매매된 평균가격. VWAP보다 유리한 가격으로 체결되었다면 고객에게 양질의 서비스를 제공했다고 볼 수 있음. 다만 VWAP은 너무 일반화되어 있어 차별성을 갖기 어렵고 평균이라는 의미상 품질지표로 사용하기 조금 부적절하나 계산의 편리성의 이유로 아직 많이 사용되고 있음.

또 다른 지표는 거래비용. 시장충격비용, 기회비용, 스프레드 비용 등. 보다 적은 비용으로 서비스를 제공하는 것이 서비스의 목표.

 

http://dolppi.egloos.com/1558429

Implementation Shortfall

-implementation shortfall = transaction cost = difference between dollar return of paper portfolio and actual dollar return of the portfolio (paper return - real portfolio return)= [목표 가격 * 주식수]가 실제로 체결될 때 비용